利率冰河期下的風險暗流：新手投資人不可不知的「利差損」與險企的突圍

你好，身為一個在市場裡打滾了七年多的投資人，我見證過不少市場的潮起潮落。最近，有個議題在金融圈裡引起廣泛討論，那就是中國正經歷的「低利率」環境，以及它對整個經濟體系，特別是保險業帶來的深遠影響。這不光是個新聞話題，它其實與你未來可能的投資決策、甚至是你購買的保險產品都息息相關。

你可能會想問，利率低一點不是好事嗎？借錢成本低、企業投資意願高。理論上是這樣沒錯，但當利率持續探底，甚至進入一個被稱為「利率冰河期」的狀態時，潛藏的風險就會逐漸浮現。其中一個最直接、最顯著的受害者，就是壽險公司面臨的「利差損」問題。我們今天就來聊聊，這個利差損是什麼？為什麼在當前環境下如此嚴峻？以及一些大型險企，像是泰康人壽，正在如何應對這場生存保衛戰。這背後的邏輯，也能幫助我們更清晰地理解，在變動的市場中，如何看懂一家公司的真正價值與風險所在。

在了解完整事件之後，以下是一些與低利率和保險業相關的重要概念：

• 低利率影響資金流動性，從而影響到金融機構的獲利能力。
• 利差損是壽險公司面臨的重要挑戰，具體影響到其長期穩健性。
• 相關政策和市場策略需要調整，以應對不斷變化的利率環境。

寬鬆預期與經濟結構性壓力：中國利率為何持續下探？

要理解利差損，我們得先從宏觀環境看起。你可能注意到了，中國最近一段時間的利率，無論是銀行存款利率還是作為市場利率重要指標的國債收益率，都呈現持續下行的趨勢。這並非偶然，背後有多重因素驅動。

首先是貨幣政策。中國為了支持經濟增長，維持一個適度寬鬆的政策方向。這意味著央行可能會透過各種手段，比如降低存款準備金率（降準）或直接降低利率（降息），來向市場注入流動性、降低融資成本。中央經濟工作會議和中央政治局會議都釋放了這樣的信號，甚至提到了「超常規」逆週期調節的可能性，這讓市場對未來的寬鬆預期更加強烈。

其次是經濟結構性壓力。特別是房地產市場的不景氣，導致企業和個人的資金需求相對疲軟，這也促使利率自然下行。同時，經濟面臨一定的反通貨膨脹壓力，為了刺激需求，降低資金成本也就成為政策工具箱裡的一個選項。

在這樣的背景下，衡量長期資金成本的重要指標——中國10年期國債收益率，已經跌破了2.5%，甚至有向2.2%附近探底的趨勢。銀行的一年期定存存款利率也跌破了1%。當整個資金市場的「無風險」或「低風險」回報率都這麼低時，所有依賴資金運用獲利的金融機構，壓力都會驟增。

中美收益率差擴大：匯率波動與全球資金流向的複雜互動

另一個值得你關注的現象，是中國與美國之間的國債收益率差正在顯著擴大。當中國的長期利率因上述原因持續走低，而美國的利率（受其國內通膨和貨幣政策影響）保持相對高位時，兩國的10年期國債收益率差已經擴大到超過2.5%，創下22年來的新高。

國家	國債收益率
中國	2.3%
美國	4.8%

這個收益率差對我們投資人有什麼影響呢？最直接的就是對人民幣匯率構成貶值壓力。想像一下，如果你有一筆資金，可以選擇投資中國國債獲得2.3%的年化收益，或者投資美國國債獲得4.8%的年化收益（數字為舉例說明當時情況），在風險相當的情況下，資金自然會傾向於流向收益率更高的資產。這種資金外流傾向，就會對人民幣構成貶值壓力。

當然，匯率的變動是多種因素共同作用的結果，包括貿易平衡、外匯管制政策、地緣政治等等。但擴大的中美收益率差無疑是當前人民幣貶值壓力的一個重要驅動力。市場也在試探中國央行對這種貶值壓力的容忍度。甚至有分析認為，在當前地緣政治和貿易摩擦的背景下，中國可能在一定範圍內允許人民幣適度貶值，作為對沖外部風險的一種手段。

所以，你在關注國內利率的同時，也別忘了看看全球主要經濟體之間的利率差異，它會影響到資金的跨境流動和匯率穩定，進而可能影響你的海外投資或資產配置決策。

保險業的阿基里斯腱：精算預期與實際投資收益的巨大落差

好，回到保險業。你買保險，特別是壽險產品，是為了獲得長期的風險保障或儲蓄累積。保險公司收到你的保費後，並不會把錢放在保險櫃裡，而是拿去做各種投資，期望獲得比承諾給你的回報率更高的收益。這個承諾給你的最低回報率，在精算上叫做「預定利率」。

而保險公司實際透過投資賺到的錢，對應的收益率就是「投資收益率」。「利差」，原本指的是投資收益率減去預定利率後的差額。理論上，保險公司是靠正的利差來賺取一部分利潤。

那什麼是「利差損」呢？簡單來說，就是保險公司給客戶的預定利率，高於它實際能夠獲得的投資收益率。這時，保險公司每賣出一份保單，長期來看都可能面臨虧損。你可以想像成，保險公司跟你簽了一份「保證最低年化3.5%回報」的契約，結果它拿著你的錢去市場上投資，一年只能賺到2.8%。這中間0.7%的差額，就是它的利差損，而且這個損是每年都要承受的，直到保單到期。

這就是為什麼在低利率環境下，利差損會成為保險公司的巨大挑戰。當市場整體的投資收益率都往下掉，甚至連長期國債這種相對安全的資產收益率都低於保險公司早年銷售保單時承諾的預定利率時，早年的「甜蜜負債」就變成了今天的「燙手山芋」。

低利率如何侵蝕利潤：歷史高預定利率產品的「定時炸彈」

在過去利率較高的時期，保險公司賣出了許多預定利率相對高的保單，比如預定利率3.5%甚至更高的產品。當時看起來，市場上的投資收益率（比如國債收益率、企業債收益率等）都遠高於這個數字，保險公司可以輕鬆賺取利差。

然而，當宏觀經濟進入持續低利率週期，市場上的優質投資標的收益率越來越低，甚至出現10年期國債收益率持續低於3.5%（早期高預定利率）的情況時，問題就來了。保險公司過去承諾給客戶的固定回報是「剛性」的，很難改變；但他們能拿到的投資收益卻是「彈性」的，隨著市場下行而縮水。

預定利率範圍	投資收益率
3.5% 及以上	2.8% 以下
3% 及以下	待觀察

特別是對於那些有長期儲蓄性質、預定利率較高的壽險產品（比如某些類型的增額壽），它們的負債久期很長（可能15-20年甚至更長），保險公司需要長期維持一個相對較高的投資收益率才能覆蓋成本並賺取利潤。但在當前和可預見的未來，要持續找到高收益且低風險的投資標的難度越來越大。

你會發現，即使是大型上市險企，其淨投資收益率也普遍出現下滑。一些激進投資的公司甚至面臨過實際投資收益率跌破3%的情況。這意味著，過去賣出的那些高預定利率產品，正在持續給保險公司帶來利差損壓力，侵蝕其盈利能力和資本健康度。這不是一個短期現象，而是一個需要長期面對的結構性挑戰。

傳統應對手段：降預定利率與擴大分紅險的兩難

面對日益嚴峻的利差損壓力，保險公司並非束手無策。行業普遍採取的傳統應對策略主要有兩種：

第一種是降低新產品的預定利率。既然市場利率低了，未來的投資收益率預期也低了，那麼新賣的保單就應該把承諾給客戶的最低回報率（預定利率）調低。這就像銀行降低存款利率一樣，是與市場環境接軌的自然反應。從監管層到保險公司自身，都在推動新產品的預定利率下調，以減輕未來的負債成本。這也是為什麼你現在去買保險，會發現同樣類型的產品，預定利率已經比幾年前低了不少。

第二種是增加分紅險等非保證收益類產品的銷售比例。與傳統的固定預定利率產品不同，分紅險的最終收益包含一個不確定的「紅利」部分，這部分收益與保險公司的實際經營狀況（包括投資收益、死差益、費差益等）掛鉤。賣更多的分紅險，可以將一部分投資風險或經營風險轉嫁給客戶，降低保險公司因投資收益不及預期而產生的利差損風險。

這些傳統手段在一定程度上確實能緩解壓力，但它們也有其局限性。降低預定利率只能影響未來的新業務，對存量的高預定利率保單無能為力。而過度依賴分紅險，可能會降低產品對追求確定性收益的客戶的吸引力，且分紅水平的不確定性也可能引發客戶爭議。在當前市場上普遍缺乏高收益資產的大環境下，即使是分紅險，其最終的分紅水平也面臨壓力。簡單來說，這些傳統手段是在現有框架下的修修補補，難以根本解決低利率造成的結構性挑戰。

泰康人壽的另闢蹊徑：「服務溢價」對沖「利率折價」

在這種全行業面臨利差損困境的時刻，一些頭部險企開始探索差異化的破局之路。其中，泰康人壽的策略尤為引人關注。他們沒有只在傳統的利差或產品設計上做文章，而是選擇跳脫金融產品的單維競爭，將保險與服務深度結合，核心理念是透過「服務溢價」來對沖「利率折價」。

什麼意思呢？傳統上，你買保險可能最看重的是預定利率高不高、保障額度夠不夠。產品之間的競爭往往聚焦在這些數字上。但在低利率時代，高預定利率難以為繼，這種純粹的數字競爭就陷入了內卷。泰康人壽意識到，也許客戶要的不僅僅是財務上的回報，更是全面的健康、養老等服務保障。

於是，他們提出「保險產品服務化」的概念，將保險產品的賣點從單純的利率或保障，轉向與實實在在的服務權益綁定。最著名的就是他們的「保險+醫養」策略，將購買一定保險產品的權益與入住其旗下的高品質醫養社區掛鉤。這就相當於，你買這份保險，不只是為了未來的錢，更是為了鎖定未來的養老服務資源。這種服務的價值，就是服務溢價，它讓客戶願意為了獲取這些稀缺服務而接受相對較低的預定利率（或放棄對高利率的單純追逐），從而幫助保險公司緩解利差損壓力。

這是一種從「賣金融產品」向「賣整合式服務」的戰略轉變，旨在構建其獨特的「生態護城河」。

「保險+醫養」生態實踐：從幸福有約到資產負債管理

泰康人壽的「保險+醫養」策略並非一句口號，而是一套系統性的實踐。在產品端，最具代表性的就是「幸福有約」系列。這個產品模式通常是將一份長期的年金險或養老險產品，與一份養老社區入住權的「確認函」或「入住憑證」捆綁銷售。對客戶來說，購買這份保險，不僅是為自己積累養老金，更是提前鎖定了未來入住泰康之家等高品質養老社區的資格和優先權。

這種模式巧妙地將客戶的關注點從產品的預定利率轉移到養老服務的價值上。在許多城市，優質的養老社區資源非常稀缺，「一票難求」，能夠提前鎖定一個入住資格本身就具有巨大的價值，這就是服務帶來的「權益定價」或「服務溢價」。客戶購買的是一份安心和未來的確定性生活方式，而不僅僅是財務回報。

在資產端，為了匹配壽險負債的超長久期（客戶活得越久，保險公司的負債期越長），泰康人壽大舉投資於長期、能夠產生穩定現金流的醫養資產，如養老社區、醫院等。這些醫養資產的投資回報（內部收益率 IRR）通常在6%-8%之間，雖然比不上過去高利率時期的某些投資，但在當前低利率環境下已經相當可觀，而且其現金流相對穩定，是與長期壽險負債進行久期匹配的優良標的。

透過投資這些醫養資產，泰康人壽構建了一個「保險支付+醫養服務+資產管理」的閉環。客戶用保險資金支付未來的養老服務，保險公司用收取的保費去投資能提供這些服務的資產，這些資產產生的收益又可以用來支持保險的支付和公司的運營。這不僅緩解了利差損壓力，還創造了新的收入來源（如養老社區的租金和服務費）和客戶黏性。

生態價值：從利差競爭到客戶終身價值的衡量轉移

泰康人壽的「保險+醫養」模式所體現的核心轉變，是從單純追求「利差」或短期投資收益率，轉向構建「服務生態」並提升「客戶終身價值」(LTV)。在傳統模式下，衡量一家保險公司的價值，往往是看它的保費規模、投資收益率、新業務價值（NBV）等。但在低利率和利差損壓力下，這些指標的意義正在發生變化。

一個能夠將客戶吸引到其醫養生態中的保險公司，其客戶的價值遠不止於一份保單。這些客戶一旦入住了養老社區，會持續產生服務費用，並且由於對公司的高度信任和黏性，他們通常會購買更多的保險產品，形成「服務創造需求、需求反哺金融」的正向循環。數據顯示，購買醫養社區權益的客戶，人均保單數量和貢獻的價值顯著高於普通客戶。

客戶群體	保單數量	貢獻價值程度
購買醫養社區權益的客戶	顯著高於普通客戶	高於普通客戶
普通客戶	標準	標準

這種模式下，保險公司賺取的收益來源也更加多元化，不僅有傳統的利差、死差、費差，還包括來自醫養服務的收入、資產增值收益等「非利差收益」。這些多元化的收益來源，使得公司的盈利模式更具韌性，更能抵禦單一投資收益波動帶來的風險。

長期來看，評估保險公司價值的維度可能會發生根本性變化。從過去單純關注「投資收益率 – 負債成本率」的利差能力，轉向評估其構建「服務生態」的能力、提升「客戶終身價值」(LTV)的能力，以及資產負債管理的穩健性。泰康人壽的探索，為整個行業在穿越低利率週期時，如何重塑價值模型提供了新的視角和方向。

泰康模式的挑戰與行業的未來走向

儘管泰康人壽的「保險+醫養」模式展現了在低利率環境下應對利差損的潛力，但這條路並非沒有挑戰。首先是服務品控的規模化問題。養老和醫療服務是高度個性化、對品質要求極高的行業。隨著業務規模擴大，如何確保所有醫養社區都能提供一致的高標準服務，將是一個巨大的管理考驗。任何一個環節的服務瑕疵，都可能損害客戶對整個品牌的信任。

其次是流動性管理。投資醫養資產雖然有助於久期匹配，但這些資產的流動性相對較差。一旦遇到大規模退保或需要快速變現的情況，可能會面臨挑戰。如何平衡長期資產配置與短期流動性需求，需要精妙的資產負債管理藝術。

再者是政策協同和監管適應。「保險+醫養」是跨行業的整合，涉及保險、醫療、養老等多個領域，每個領域都有各自的監管框架。如何確保各個業務板塊之間的協同效應最大化，並符合不同行業的監管要求，需要與政策制定者保持緊密溝通與合作。源文件中提到的REITs化探索，或許是未來提升資產流動性的一個方向。

對於整個保險行業而言，泰康的實踐預示著一個重要的轉型方向：從單純的「賣產品賺利差」，轉向「建生態賺信任」。在利率長期下行的背景下，過去那種靠「高息攬儲」（雖然保險不是儲蓄，但早期高預定利率產品有類似效果）再進行簡單投資賺取利差的模式難以為繼。未來的競爭核心將是如何通過優質服務、生態建設來提升客戶黏性，賺取基於信任和價值的長期回報。

結語：利率下行是新常態，理解風險才能穩健前行

朋友，今天的分享可能涉及了一些相對複雜的概念，比如利差損、預定利率、久期匹配、客戶終身價值等等。但它們都指向同一個核心：我們正處在一個利率可能長期維持在低位的時代，這對金融機構、對我們的投資選擇，乃至我們的長期規劃都帶來了新的挑戰和風險。

對於你這位潛在的投資人或保單持有人來說，理解低利率環境下保險公司面臨的利差損風險，能幫助你看清保險產品定價背後的邏輯變化，以及評估一家保險公司長期穩健性的新標準。不要只被短期的回報率所吸引，更要關注提供產品或服務的機構，它是否具備穿越利率週期的能力、是否構建了堅實的護城河。

泰康人壽的「保險+醫養」模式，是在當前環境下探索出的一條突圍之路。它不是唯一的答案，但也為我們展示了金融業與實體服務深度融合的可能性。它提醒我們，未來的競爭，可能更多地是生態系統和服務能力的競爭，而非單純的金融數字遊戲。

在這個充滿變數的市場中，保持學習的好奇心，理解宏觀環境如何影響微觀決策，尤其重要的是，時刻將風險意識放在首位，這才是保護好自己資產、實現穩健增長的關鍵。低利率是新常態，理解並應對它帶來的挑戰，你才能在這個時代中找到屬於自己的位置。

利差常見問題（FAQ）

Q：什麼是利差損？

A：利差損是指保險公司承諾的預定利率高於實際投資收益率，導致的潛在財務損失。

Q：低利率對保險業有什麼影響？

A：低利率環境會減小保險公司的投資收益，增加利差損的風險，進而影響其盈利能力。

Q：保險公司如何應對利差損壓力？

A：保險公司通常會降低新產品的預定利率，增加分紅險等產品的比例來轉移風險。